Les trésoreries bitcoin : comment des sociétés ont transformé leur bilan en pari crypto

MicroStrategy (désormais Strategy) de Michael Saylor a commencé à acheter du bitcoin sur son bilan en 2020 - et a engendré tout un genre : des sociétés cotées dont l'essence est de tenir de la crypto, en finançant les achats par l'émission d'actions et de la dette convertible.

La mécanique de la machine

Le cycle ressemble à ceci : les actions de la société se tradent à prime par rapport à la valeur de ses bitcoins → la société vend des actions/des obligations convertibles → elle achète plus de BTC → il y a plus de « bitcoins par action » → le narratif alimente la prime. Tant que la prime et l'appétit pour la dette vivent, la machine s'auto-entretient - c'est de fait un moyen d'acheter du BTC avec levier par les mains d'autrui et sans margin calls sur le spot.

Le risque dans la construction

Le maillon faible, c'est la prime. Si les actions vont vers la parité ou la décote par rapport aux actifs, l'émission de nouvelles actions cesse d'augmenter les « BTC par action », mais le service de la dette reste. Le scénario baissier : un long drawdown du BTC + un mur d'échéances de dette = les ventes forcées de l'actif pour lequel tout était construit. Les imitateurs, avec une échelle moindre et un accès à la dette pire, portent ce risque en multiple.

Pour le marché, les sociétés-trésoreries sont un acheteur structurel et en même temps un surplomb : leurs achats soutiennent le prix, leurs liquidations hypothétiques sont l'épouvantail de chaque cycle baissier. Nous suivons dans la rubrique des institutionnels.